杭鍋股份：11年業(yè)績無憂 增長看天然氣燃機(jī)鍋爐

    第一、一季度業(yè)績低于預(yù)期主要由產(chǎn)品結(jié)構(gòu)因素導(dǎo)致。

    11年一季度公司實(shí)現(xiàn)銷售收入7.63億元(同比增長10.61%)，歸屬上市公司股東凈利潤6783萬(同比下降23.01%)。

    一季度業(yè)績低于市場預(yù)期的主要原因有兩點(diǎn)：(1)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)因素。公司各產(chǎn)品的單價(jià)和毛利率差異較大，一季度確認(rèn)收入的產(chǎn)品毛利率較低且確認(rèn)的總收入金額較??；(2)總包業(yè)務(wù)比重上升。公司積極開拓總包業(yè)務(wù)領(lǐng)域，總包收入占總收入的比重在2010年末達(dá)18.66%，較2009年末上升8.4個(gè)百分點(diǎn)?？偘鼧I(yè)務(wù)的收款時(shí)間長于傳統(tǒng)產(chǎn)品銷售，導(dǎo)致當(dāng)季確認(rèn)的收入低于預(yù)期。

    第二、銀根緊縮致少量訂單延遲執(zhí)行，但全年業(yè)績無憂。

    目前公司在手訂單共49.34億元，主要為余熱鍋爐訂單(占總訂單價(jià)值的40%)，電站鍋爐、工業(yè)鍋爐和總包工程的訂單金額分別為8.8億、7.4億和6.8億。

    第三、天然氣燃機(jī)余熱鍋爐優(yōu)勢明顯，受益于未來天然氣電站的建設(shè)。

    公司天然氣燃機(jī)余熱鍋爐的技術(shù)和質(zhì)量均位列國內(nèi)第一梯隊(duì)，且擁有其他競爭對手無法比擬的兩方面優(yōu)勢：(1)公司生產(chǎn)模式更適合天然氣燃機(jī)余熱鍋爐。因?yàn)閲鴥?nèi)其他大型鍋爐企業(yè)的廠房設(shè)計(jì)適用于建造超臨界和超超臨界發(fā)電機(jī)組的鍋爐，而天然氣燃機(jī)余熱鍋爐的生產(chǎn)屬于模塊化生產(chǎn)(需要大量組件)，對這些大型企業(yè)來說，會(huì)拖低一定的生產(chǎn)效率；(2)公司服務(wù)速度和質(zhì)量的優(yōu)勢明顯。憑借民營企業(yè)的高效機(jī)制，公司的服務(wù)優(yōu)勢已獲得項(xiàng)目招標(biāo)方的認(rèn)可，成為招投標(biāo)時(shí)取勝的重要因素。公司目前在天然氣燃機(jī)余熱鍋爐市場的份額達(dá)到約60%(按保有量計(jì)算)，并獲得上海臨港電廠一期項(xiàng)目的全部4臺(tái)9F級(jí)燃機(jī)余熱鍋爐的訂單。我們認(rèn)為，公司在國內(nèi)天然氣燃機(jī)余熱鍋爐市場擁有近似“壟斷”的地位，將充分受益未來天然氣電站建設(shè)。

    第四、強(qiáng)化原材料庫存管理，毛利率有望保持穩(wěn)定。

    公司通過兩個(gè)方面強(qiáng)化生產(chǎn)成本控制：(1)簽訂產(chǎn)品合同時(shí)，提前鎖定鋼材成本。公司按照產(chǎn)品合同簽訂時(shí)的鋼材價(jià)格進(jìn)行報(bào)價(jià)(鋼材成本占總生產(chǎn)成本的60%左右)，可基本鎖定產(chǎn)品成本，保證毛利率；(2)適量儲(chǔ)備鋼材庫存。2008年時(shí)由于公司鋼材庫存極低且鋼材價(jià)格大幅上漲，導(dǎo)致當(dāng)年毛利率跌至歷史最低水平，約12%。目前公司已充分吸取歷史教訓(xùn)，適量儲(chǔ)備鋼材庫存以備生產(chǎn)。我們認(rèn)為，公司能夠通過以上兩種方式基本確保毛利率穩(wěn)定，未來整體毛利率可能隨高毛利產(chǎn)品銷售占比的增加而上升。

    第五、維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。

    預(yù)計(jì)公司2011、2012年的營業(yè)收入分別為44.6億、54.9億，每股收益分別為0.91元、1.17元，對應(yīng)5月10日收盤價(jià)的PE分別為28、22倍，維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。