全球經(jīng)濟“2012”魔咒：重回1937？

    黑天鵝并不黑，因為就其100%的“存在性”而言，黑天鵝的“被發(fā)現(xiàn)”只是一個時間早晚的問題。對于小概率事件的莫名驚詫，往往讓市場忽視了經(jīng)濟金融運行的內(nèi)在邏輯。形勢的逆轉(zhuǎn)、風險的積聚、危機的抬頭，這一切的發(fā)生似乎很突然，看上去則像是無奈的偶然，但就本質(zhì)而言，卻是潛在的必然。如果把視角拉遠，我們現(xiàn)在所處的2011可能只是一個危機的“中轉(zhuǎn)站”，從2007到2010，我們走過次貸危機、市場危機、經(jīng)濟危機和債務危機，站在2011年中的十字路口，我們赫然發(fā)現(xiàn)，剛剛到來的復蘇盛宴還沒到高潮就已然被人莫名偷走了狂歡的酒杯。曾經(jīng)值得信賴的美國國債突然被推到了技術性違約的風口浪尖，曾經(jīng)令人艷羨的美國經(jīng)濟突然變得暗淡無光，曾經(jīng)固若金湯的歐洲貨幣區(qū)突然變得貌合神離，曾經(jīng)美輪美奐的新興市場則突然變得暗礁潛藏。

    形勢突變的背后，有怎樣的一種邏輯，又有怎樣的一種必然？在筆者看來，危機的性質(zhì)演化和重心轉(zhuǎn)移是理解這一切的關鍵。結合新帕爾格雷夫經(jīng)濟學大辭典的理論解釋和現(xiàn)實觀察的實踐經(jīng)驗，筆者將危機分為貨幣危機、銀行危機、市場危機、增長危機、債務危機和復合危機。貨幣危機對應著貨幣秩序的崩壞、物價形勢的惡化和貨幣變量的巨變；銀行危機對應著流動性的枯竭、信用制度的裂化和銀行體系的滑坡；市場危機對應著預期系統(tǒng)的紊亂、市場心理的崩盤和恐慌情緒的充斥；增長危機對應著經(jīng)濟衰退的侵襲、自然水平的下降和就業(yè)形勢的惡化；債務危機對應著主權風險的徒增、發(fā)債過程的受阻和財政鞏固的缺失；復合危機則對應著以上數(shù)種甚至全部危機的同時并存與效應疊加。從歷史來看，市場經(jīng)歷過很多次單一性質(zhì)的危機，卻很少邂逅綜合性的危機，這也是“大蕭條”如此讓人刻骨銘心的真正原因；從現(xiàn)實來看，2007至今的危機演化勾勒出“銀行危機到市場危機、到經(jīng)濟危機、到債務危機”的主線，并于內(nèi)在邏輯的支配下朝新的方向繼續(xù)演化。那么，在美國債務上限提升、技術違約警報業(yè)已解除的當下，危機的下一站在哪？

    下一站是貨幣危機。經(jīng)濟的血脈是金融，金融的支點是信用，信用對于全球經(jīng)濟和國際金融而言永遠是趨勢演化的核心。從根本上看，危機就是信用的缺失甚至崩潰，2007-2010年，銀行間市場的信用崩潰直接導致流動性枯竭、銀行危機爆發(fā)，國際銀行業(yè)受損嚴重，其在經(jīng)濟金融運行中的信用擴張和信用提供作用大幅削弱，進而導致整個市場的全面恐慌和實體經(jīng)濟的大幅衰退，使得市場危機和經(jīng)濟危機接踵而至。而在微觀領域銀行和市場的信用缺失已經(jīng)難以通過自身力量得以修復的背景下，各國政府開始廣泛提供政策援助，以“政府信用”彌補“銀行信用和市場信用”的缺位，進而阻止了危機在微觀領域的蔓延，但危機只是被遏制，并未被真正消滅，政府信用對銀行信用、市場信用的過度替代與填充直接導致了違約風險從“微觀到宏觀的升級”，政府信用自身開始出現(xiàn)裂縫并逐個塌陷，從微不足道的中東歐，再到值得關注的希臘、“歐豬國家”，再到比較重要的意大利、西班牙，再到舉足輕重的美國，主權信用的缺失逐步深化。那么，接下來，各經(jīng)濟體又將以何種信用來填補主權信用缺失所留下的空洞呢？邏輯演化清晰地顯示，那將是貨幣信用，犧牲貨幣信用換取主權違約風險根本性的下降和債務負擔的緩解已經(jīng)構成了諸多國家潛在的偏好所在，尤其是具有系統(tǒng)重要性的美國和歐元區(qū)，美元和歐元在國際貨幣體系中的核心地位賦予其難以抗拒的誘惑：用發(fā)行貨幣和有效匯率貶值一勞永逸地減輕實際債務負擔、向外分攤債務成本。值得強調(diào)的是，不管現(xiàn)實中美國、歐元區(qū)這樣的強權經(jīng)濟體有沒有真正去“無責任地”超發(fā)貨幣，只要有這種偏好的存在，國際貨幣體系的深層紊亂、全球通脹的真正抬頭、全球貨幣政策的博弈惡化、匯率市場的巨幅波動就難以避免，危機朝向“貨幣危機”的演變也將難以根本扭轉(zhuǎn)。

    令人擔憂的并不是貨幣危機的必然顯形，當前，市場已經(jīng)對美元的長期貶值、QE3的卷土重來、全球通脹的壓力不減以及貨幣戰(zhàn)的持續(xù)惡化形成了有效預期，貨幣危機對全球經(jīng)濟金融的深度影響雖不容忽視，但也不可盲目高估。真正值得高度關注的問題是，“貨幣危機是不是危機演化的終點？”筆者以為，從邏輯出發(fā)、從苗頭解析，答案也許并不那么樂觀，就目前而言，貨幣危機后復合危機真正襲來的可能性不容輕視。

    對復合危機的擔憂源于以下幾點原因：其一，債務危機與經(jīng)濟危機的效力疊加已經(jīng)初步顯現(xiàn)，一方面，債務危機必然引致財政鞏固，而財政鞏固又將拖累經(jīng)濟增長，2011年上半年，美國政府的支出削減措施已對美國經(jīng)濟造成了超過一個百分點的增長率損失，第一季度和第二季度的增長率已向下修正至0.4%和1.3%；另一方面，經(jīng)濟危機必然削弱償債能力，而償債能力下降又將加大長期債務違約風險，最近一段時間，美國經(jīng)濟高頻數(shù)據(jù)大范圍走弱，失業(yè)率連續(xù)三個月上升，從8.8%升至9.2%，平均失業(yè)時長等先行指標則預示著就業(yè)形勢將進一步惡化，消費作為增長的核心引擎已經(jīng)初露頹勢，上半年的零售數(shù)據(jù)甚至創(chuàng)下戰(zhàn)后數(shù)十年的次低水平，消費者信心指數(shù)也大幅下滑，經(jīng)濟復蘇的動力顯著減弱。此外，歐元區(qū)和部分新興市場經(jīng)濟體也面臨著同樣的債務/經(jīng)濟同時惡化的尷尬問題。

    其二，各類危機之間深層矛盾難以有效調(diào)解。一方面，全球范圍內(nèi)貨幣危機和市場危機、經(jīng)濟危機的內(nèi)在矛盾普遍存在，美元貶值預期下全球通脹壓力的真正抬頭限制了各經(jīng)濟體，特別是新興市場經(jīng)濟體運用貨幣政策激勵市場信心、刺激經(jīng)濟增長的能力；另一方面，全球范圍內(nèi)債務危機和經(jīng)濟危機的內(nèi)在矛盾普遍存在，宏觀主權和地方政府的債務問題制約了全球政策制定再度出臺大范圍財政救助政策的手腳，財政鞏固的客觀要求使得調(diào)控的“有形之手”漸趨乏力。

    其三，危機結構的邏輯演化呈現(xiàn)出“從微觀到宏觀，再到微觀+宏觀”的不利趨勢。一方面，在當前全球經(jīng)濟復蘇力度大范圍減弱、主權債務問題普遍存在的背景之下，宏觀層面的風險已經(jīng)顯著積聚；另一方面，國際銀行業(yè)近來也呈現(xiàn)出盈利能力下降、金融風險上升、資本市場表現(xiàn)乏力等不利傾向，發(fā)達市場的各類企業(yè)面臨著需求下降的挑戰(zhàn)，新興市場的各類企業(yè)則面臨著融資乏力的困難，微觀層面的風險也正潛在上升。宏微觀的風險碰撞為危機演化增添了復合化的注腳。

    總之，拉遠視角，長期內(nèi)危機的演化邏輯讓筆者對復合危機的出現(xiàn)心存擔憂。即便當下的全盤數(shù)據(jù)并不全然支持這一趨勢方向，但至少，這種危機演化的可能性不容忽視。從歷史看現(xiàn)在和未來，這種擔憂更加意味深長?；仡櫞笫挆l歷程，美國股市曾于1929-1932年有過四次超過20%的反彈，還兩度出現(xiàn)短期經(jīng)濟數(shù)據(jù)大幅反彈的跡象，特別是1932年下半年的反彈更讓市場產(chǎn)生了復蘇將至的幻覺，結果突然的趨勢惡化讓市場措手不及，最終使得1932年美國實際GDP收縮13%，成為大蕭條期間最慘淡的年份。而且，在大蕭條結束之后的1933-1936年間，美國經(jīng)濟復蘇看上去強勁有力，但實際上卻飽含風險，最重要特征是失業(yè)率持續(xù)上升且美元貶值導致通貨膨脹發(fā)生，“低就業(yè)、高通脹的復蘇”最終導致周期的再度逆轉(zhuǎn)，復合危機爆發(fā)，1937至1939年美國經(jīng)濟又一次陷入衰退。

    也許，對于全球經(jīng)濟而言，令人心存忌憚的那個“2012”，就是在復合危機的創(chuàng)傷下重回“1937”。